“Dư nợ bất động sản tăng mạnh thời gian qua phản ánh sự lệch pha trong cách thức huy động vốn của thị trường. Nói thẳng ra, dòng vốn tín dụng đang chảy quá nhiều vào bất động sản, điều này cho thấy cơ chế vốn hóa của thị trường vẫn đang bị kẹt”, GS Võ nêu quan điểm.
Tín dụng dành cho bất động sản đang tăng tốc trở lại, vượt ngưỡng 4 triệu tỷ đồng, tương đương gần một phần tư tổng dư nợ của nền kinh tế. Dù thị trường vẫn trầm lắng, giá nhà gần như không giảm, thậm chí tiếp tục nhích lên trong bối cảnh dòng vốn tín dụng chảy mạnh vào địa ốc. Câu hỏi đặt ra là: liệu Việt Nam đang bước vào giai đoạn “thâm dụng vốn” rõ rệt nhất trong vòng một thập kỷ, khi mỗi đồng tăng trưởng GDP phải đánh đổi bằng tới sáu đồng tín dụng? Và điều gì khiến cơ chế vốn hóa của thị trường vẫn “tắc nghẽn”, dù dòng tiền không hề khan hiếm?
Trong cuộc trao đổi với chúng tôi, GS.TSKH Đặng Hùng Võ, nguyên Thứ trưởng Bộ Tài nguyên và Môi trường, đã thẳng thắn chỉ ra bản chất của “sự lệch pha vốn”, cảnh báo vòng xoáy đầu cơ đang quay trở lại, và nhấn mạnh: “Tín dụng phải quay về giá trị thật, nếu không, chính nó sẽ nuôi dưỡng bong bóng bất động sản”.
Theo số liệu Ngân hàng Nhà nước, đến cuối tháng 8/2025, dư nợ lĩnh vực bất động sản đã vượt hơn 4 triệu tỷ đồng, tăng gần 19% so với cuối năm 2024, chiếm gần 1/4 tổng dư nợ toàn nền kinh tế. Theo ông, đây là tín hiệu của sự phục hồi lành mạnh hay là 'dòng tiền nóng' đang quay lại địa ốc?
Tôi cho rằng, việc dư nợ bất động sản tăng mạnh thời gian qua phản ánh một sự lệch pha trong cách thức huy động vốn của thị trường. Nói thẳng ra, dòng vốn tín dụng đang chảy quá nhiều vào bất động sản, điều này cho thấy cơ chế vốn hóa của thị trường vẫn đang bị “kẹt”.
Ở các nền kinh tế phát triển, vốn cho bất động sản chủ yếu đến từ thị trường vốn, tức là cổ phiếu, trái phiếu, quỹ đầu tư... Còn ở ta, phần lớn lại dựa vào tín dụng ngân hàng, mà vốn tín dụng là tiền gửi ngắn hạn của người dân. Trong khi đó, bất động sản lại là lĩnh vực cần vốn dài hạn. Cái lệch này khiến hệ thống dễ mất cân bằng, vay ngắn hạn mà đầu tư dài hạn thì rủi ro là điều khó tránh.
Hiện nay, dòng tiền đang quay vòng trong nội bộ thị trường, chứ không tạo ra giá trị thực. Ngân hàng cho vay chủ đầu tư xây dự án, rồi lại cho người mua vay để mua chính sản phẩm đó. Chủ đầu tư sau khi bán được hàng lại tiếp tục dùng tiền đó mở dự án mới, một vòng quay khép kín, nhưng nếu thị trường chững lại thì toàn bộ chu trình này sẽ “nghẽn mạch”. Khi tín dụng bất động sản đã vượt 4 triệu tỷ đồng, chưa kể hàng trăm nghìn tỷ đồng nợ trái phiếu doanh nghiệp, thì chỉ cần một mắt xích trục trặc cũng có thể lan ra toàn hệ thống.
Chúng ta phải làm rõ xem trong số 4 triệu tỷ đồng ấy, bao nhiêu là tín dụng phục vụ nhu cầu ở thật, và bao nhiêu là dòng tiền đầu cơ. Nếu phần lớn là vốn vay để “lướt sóng”, để găm hàng hoặc xoay vòng trong nội bộ chủ đầu tư – ngân hàng – người mua, thì đó không phải là sự phục hồi, mà là sự tái nóng lên của dòng vốn ngắn hạn, dễ gây mất cân đối vĩ mô.
Việc tín dụng bất động sản tăng gần 19% so với cuối năm ngoái cũng đồng nghĩa với việc áp lực lãi suất có thể gia tăng trong thời gian tới. Khi tín dụng dồn nhiều vào một lĩnh vực, chi phí vốn có xu hướng tăng, mà lãi suất tăng thì cả người vay mua nhà lẫn doanh nghiệp phát triển dự án đều gặp khó. Đây không phải là điều tốt cho nền kinh tế nói chung, vì nó ảnh hưởng đến việc làm, chi phí vốn và giá trị đồng tiền, những yếu tố Nhà nước phải kiểm soát.
Hiện nay, có ý kiến cho rằng nền kinh tế đang trở nên ngày càng ‘thâm dụng vốn’, khi mỗi đồng tăng trưởng GDP phải đổi bằng tới 6 đồng tín dụng. Ông nhìn nhận thế nào về thực tế này?
Thực tế này cho thấy vốn hóa trong nền kinh tế còn rất yếu. Hiện nay, chúng ta vẫn chủ yếu dựa vào vốn tín dụng ngân hàng. Cần hiểu rằng, vốn tín dụng là dòng vốn ngắn hạn, hình thành từ tiền gửi tiết kiệm của người dân, trong khi bất động sản là lĩnh vực đòi hỏi vốn dài hạn. Khi chúng ta dùng nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho các dự án dài hạn, tức là đang “mượn tạm” sự ổn định của hệ thống tài chính để nuôi một chu kỳ rủi ro. Điều đó không bền vững, và càng không thể coi là cách phát triển lành mạnh.
Thay vì cứ trông chờ vào tín dụng, chúng ta phải mở rộng các kênh vốn hóa thực sự, như thị trường cổ phiếu, trái phiếu, quỹ đầu tư bất động sản (REITs)… Những kênh này mới tạo ra luồng vốn dài hạn, có tính khả thi và an toàn hơn cho cả doanh nghiệp lẫn hệ thống tài chính.
Nói thẳng ra, nền kinh tế Việt Nam đang rất kém về vốn hóa, và nếu không nhanh chóng chuyển đổi mô hình huy động vốn, chúng ta sẽ mãi ở trong tình trạng thâm dụng vốn, tức là tăng trưởng thì có, nhưng hiệu quả thì ngày càng giảm. Điều cần làm bây giờ không phải là bơm thêm tín dụng, mà là xây dựng một cơ chế vốn hóa hiện đại, để vốn thực sự trở thành động lực bền vững cho tăng trưởng.
Nếu so sánh với giai đoạn 2009–2011 hay 2017–2019, ông thấy điểm khác biệt lớn nhất của chu kỳ tín dụng bất động sản hiện nay là gì?
Nếu so sánh ba giai đoạn – 2009-2011, 2017-2019 và hiện nay, thì có thể thấy dòng tín dụng bất động sản của Việt Nam đã trải qua những “cơn sóng” rất khác nhau, gắn với từng bối cảnh kinh tế, pháp lý cụ thể.
Giai đoạn 2009–2011 là thời kỳ lạm phát hai con số, Nhà nước buộc phải tung ra gói kiềm chế lạm phát, đồng nghĩa với việc khóa van tín dụng. Khi dòng tiền bị siết lại, các dự án bất động sản gần như “đóng băng”, không có vốn để triển khai, dẫn tới hàng loạt khoản nợ xấu. Lúc đó, hệ quả rất rõ là thị trường đứng im, ngân hàng chất nợ, doanh nghiệp kiệt quệ.
Đến giai đoạn 2017–2019, bối cảnh lại hoàn toàn khác. Thị trường lúc đó bùng nổ đầu tư vào bất động sản du lịch nghỉ dưỡng, trong khi pháp luật lại chưa có khung quy định rõ ràng cho loại hình condotel, officetel hay second home. Việc phát triển ồ ạt trong “vùng xám pháp lý” khiến thị trường dễ bị tổn thương. Khi Covid-19 ập đến, ngành du lịch ngừng hoạt động, dòng tiền bị tắc, các dự án nghỉ dưỡng lửng lơ, không đủ điều kiện pháp lý để cấp sổ, không bán được, không khai thác được. Đây là một cú sốc rất đặc thù của giai đoạn này.
Còn hiện nay, bức tranh lại khác hẳn. Điểm nghẽn lớn nhất không nằm ở chính sách tiền tệ, mà nằm ở thể chế đất đai. Từ năm 2016 đến 2020, Thủ tướng Chính phủ đã bốn lần yêu cầu sửa Luật Đất đai 2013, vì chính đạo luật này đang làm ách tắc toàn bộ chu trình đầu tư. Hàng loạt dự án bị vướng pháp lý, chậm triển khai, dòng vốn bị “chôn chân” tại chỗ. Bên cạnh đó, ảnh hưởng của dịch khiến nhiều dự án dở dang, doanh nghiệp mất thanh khoản, tín dụng bị ứ đọng.
Điều nghịch lý nhất của giai đoạn hiện nay là thị trường lạnh nhưng giá vẫn tăng. Giao dịch thực tế rất ít, thanh khoản gần như tê liệt, nhưng các nhà đầu tư vẫn cố neo giá cao để giữ tài sản, hoặc để tránh rơi vào trạng thái lỗ khi phải tất toán nợ ngân hàng. Đây là một nghịch lý chưa từng thấy trong các chu kỳ trước, bởi giá tăng không phải vì cầu mạnh, mà vì nỗi sợ nợ xấu và sự găm hàng mang tính phòng thủ.
Theo ông, khi giá nhà vẫn cao, thanh khoản yếu, mà dư nợ tín dụng tiếp tục tăng nhanh, đâu là dấu hiệu cảnh báo sớm nhất cho nguy cơ bong bóng tài sản trở lại?
Nếu nhìn kỹ vào các chỉ số hiện nay, ta sẽ thấy nguy cơ bong bóng tài sản, đặc biệt trong bất động sản chính là sự bất thường giữa giá, thanh khoản và tín dụng.
Giá nhà vẫn neo rất cao, thậm chí tăng cục bộ ở một số phân khúc, trong khi thanh khoản thị trường vẫn yếu, giao dịch thật không nhiều. Thế nhưng, dư nợ tín dụng bất động sản lại tăng rất nhanh, tức là dòng tiền đang tiếp tục chảy vào lĩnh vực này, dù nhu cầu ở thực chưa cải thiện. Đây là một nghịch lý kinh điển, và là tín hiệu đầu tiên cho thấy vòng xoáy đầu cơ đang trở lại.
Tôi cho rằng, khi giá không dựa trên giá trị sử dụng mà dựa vào kỳ vọng bán lại, thị trường đã bắt đầu bước vào vùng rủi ro. Tình trạng “thổi giá – làm giá”, mua đi bán lại nhiều vòng, chiếm tới 70–80% lượng giao dịch ở một số khu vực, phản ánh rõ điều đó. Khi dòng tiền chủ yếu đến từ vốn vay ngắn hạn, trong lúc giá bị đẩy lên cao, thị trường rất dễ “gãy” khi đến chu kỳ đáo hạn nợ hoặc khi ngân hàng siết tín dụng.
Hiện nay, tín dụng và trái phiếu bất động sản đang nóng lên, nợ cũ chưa xử lý xong thì lại phát sinh nợ mới. Đây là vết xe đổ mà Trung Quốc đã trải qua. Nền kinh tế Việt Nam nhỏ hơn, quy mô thị trường nhỏ hơn, nhưng tính chất thì không khác: Giá cao, đầu cơ nhiều, dòng tiền vay mượn phình ra, trong khi thu nhập và nhu cầu ở thực không theo kịp.
Một điểm đáng chú ý nữa là nguồn cung mới chủ yếu tập trung vào phân khúc cao cấp, vượt xa khả năng chi trả của người có thu nhập trung bình. Thị trường đang thiếu nhà ở thật, nhưng lại thừa nhà để đầu cơ. Tôi nhấn mạnh, bong bóng không hình thành trong một sớm một chiều, mà được “nuôi” bằng tâm lý đám đông, bằng dòng tiền dễ dãi và chính sách nới lỏng thiếu kiểm soát. Khi giá vượt xa giá trị thực, khi nợ vay tăng nhanh hơn thu nhập, và khi các công cụ kiểm soát thị trường chưa đủ mạnh.
Nếu duy trì tốc độ tăng tín dụng cao như hiện nay, ông dự báo điều gì sẽ xảy ra với thị trường bất động sản trong 1–2 năm tới?
Tín dụng là công cụ của kinh tế vĩ mô, và việc nới tín dụng cần gắn chặt với mục tiêu ổn định lãi suất, kiểm soát lạm phát và tạo việc làm. Khi dòng tiền được bơm ra ồ ạt trong khi năng lực hấp thụ của nền kinh tế còn yếu, thì phần lớn vốn sẽ chảy vào các lĩnh vực đầu cơ, đặc biệt là bất động sản, nơi luôn dễ sinh lợi trong ngắn hạn nhưng cũng dễ tạo rủi ro hệ thống.
Chính phủ đã làm tốt khi hạ lãi suất xuống mức 4% cho tiền gửi và 6–6,5% cho vay, tạo điều kiện phục hồi kinh tế. Tuy nhiên, mức này chỉ có thể duy trì tạm thời. Sau 2–3 năm, lãi suất sẽ phải trở về mặt bằng thương mại, và nếu lúc đó tín dụng bất động sản vẫn phình to, thì rủi ro vỡ nợ, mất thanh khoản là điều không tránh khỏi.
Tôi nhấn mạnh: Tăng tín dụng không phải lúc nào cũng tốt. Nếu tín dụng đi sai hướng, chảy vào đầu cơ thay vì nhu cầu thật, thì hệ quả sẽ là giá tiếp tục tăng ảo, doanh nghiệp vay vượt sức chịu đựng, và khi lãi suất đảo chiều, bong bóng sẽ xì hơi rất nhanh.
Điều hành tín dụng là nghệ thuật giữ thăng bằng giữa tăng trưởng và rủi ro. Khi cung tiền vượt quá sức hấp thụ thật của nền kinh tế, bất động sản sẽ là nơi đầu tiên phồng lên và cũng là nơi đầu tiên vỡ ra.
Ngân hàng Nhà nước vừa tạm dừng cho vay đặt cọc bất động sản, động thái này có thể khiến thị trường chững lại tạm thời. Theo ông, làm sao để chính sách vừa kiểm soát rủi ro tín dụng, vừa không làm tắc dòng vốn vào nhu cầu mua nhà thật và dự án hợp pháp?
Nếu nhìn kỹ, đa số các khoản vay đặt cọc không đến từ nhu cầu ở thật mà từ các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy để gom hàng rồi chuyển nhượng hợp đồng, tạo nên những cơn sốt ảo. Chính ngân hàng, khi chấp thuận hình thức cho vay này, đã vô tình tiếp sức cho vòng xoáy đầu cơ. Vì vậy, việc dừng lại lúc này là cần thiết để làm trong sạch hệ thống tín dụng, đưa dòng vốn trở về đúng chỗ, phục vụ người mua thật, dự án thật, tài sản thật.
Tôi cho rằng đây không phải là biện pháp “siết” mà là hiệu chỉnh cấu trúc vốn, giúp thị trường quay lại nền tảng minh bạch và an toàn. Ở các nước, ngân hàng chỉ giải ngân khi dự án đã đủ điều kiện pháp lý và người vay có vốn đối ứng nhất định, thường 30–50%. Còn ở ta, thời gian qua, việc cho vay đặt cọc dựa trên văn bản thỏa thuận, vốn chỉ là tờ giấy cam kết là một rủi ro nghiêm trọng cho cả người mua lẫn hệ thống ngân hàng.
Về ngắn hạn, thị trường có thể giảm thanh khoản, nhưng về dài hạn, đây chính là bước thanh lọc tích cực. Khi tín dụng được định hướng lại, bất động sản sẽ chuyển từ tăng trưởng bằng đòn bẩy sang phát triển bằng giá trị thật và năng lực tài chính thật. Điều quan trọng là Ngân hàng Nhà nước cần sớm ban hành hướng dẫn chi tiết, chuẩn hóa quy trình kiểm soát rủi ro để chính sách không gây tắc nghẽn vốn mà ngược lại, tạo ra khung vận hành bền vững hơn cho thị trường.
Nói gọn lại, đây là lúc hệ thống tài chính phải quay về nguyên lý cơ bản, vay phải dựa trên tài sản thật, trả nợ bằng năng lực thật, chứ không bằng kỳ vọng.
Theo ông, cụ thể phải làm gì để tín dụng thực sự hướng đến nhu cầu ở thực, đặc biệt là nhà ở xã hội và nhà giá phải chăng, chứ không dồn vào phân khúc cao cấp?
Thứ nhất, tín dụng phải được tách bạch rõ ràng. Ngân hàng Nhà nước cần có kênh vốn riêng, với lãi suất ưu đãi và thời hạn dài, chỉ dành cho người mua nhà ở xã hội hoặc nhà ở vừa túi tiền, chứ không dồn vào dự án cao cấp hay đầu cơ đất nền. Các khoản vay này cần được Nhà nước bảo lãnh một phần rủi ro, giống mô hình của Hàn Quốc hay Thái Lan, nơi họ có các quỹ tiết kiệm nhà ở quốc gia để bảo đảm nguồn vốn ổn định và dài hạn cho người mua nhà thật.
Bên cạnh đó, tín dụng cho doanh nghiệp phát triển nhà ở xã hội cũng phải khác với tín dụng thương mại thông thường. Nếu vẫn áp dụng cùng một mức lãi suất, cùng một tiêu chuẩn rủi ro, thì không doanh nghiệp nào mặn mà làm phân khúc này. Cần có cơ chế ưu đãi mạnh mẽ về thuế, đất, và lãi suất, ví dụ như quỹ phát triển nhà ở xã hội quốc gia với lãi suất dưới 5%/năm, thời hạn vay 15–20 năm.
Thứ hai, phải thay đổi tư duy phát triển nhà ở xã hội. Rất nhiều người cứ nghĩ rằng Nhà nước phải bỏ ngân sách để xây nhà ở xã hội. Nhưng với quy mô ngân sách của Việt Nam hiện nay, điều đó là không khả thi. Singapore làm được vì họ là quốc gia giàu, ngân sách dồi dào. Việt Nam thì khác, phải huy động từ xã hội hóa, khuyến khích doanh nghiệp tư nhân làm nhà ở giá hợp lý, còn Nhà nước đóng vai trò “kiến trúc sư thể chế”, tạo hành lang và ưu đãi.
Chúng ta cần chuyển hướng sang nhà ở vừa túi tiền, tức là phân khúc có giá trị phù hợp thu nhập trung bình của đại đa số người dân, chứ không phải nhà xã hội theo nghĩa bao cấp. Nếu hiện nay, giá nhà ở xã hội đã tăng lên tới 25 triệu đồng/m² so với chỉ 11 triệu năm 2014, thì rõ ràng khái niệm “xã hội” đang bị lệch. Khi người thu nhập trung bình vẫn không với tới, thì chính sách đã thất bại ở mục tiêu cơ bản nhất.
Tóm lại, nếu chỉ nói hướng vốn về nhà ở xã hội mà không thay đổi cơ chế vốn, thì vốn vẫn sẽ chảy về nơi sinh lợi cao nhất, tức là đầu cơ. Mà khi tín dụng vẫn nuôi đầu cơ, thị trường sẽ lại “sốt ảo” trước khi kịp phục hồi thật. Phát triển nhà ở xã hội không chỉ là câu chuyện nhân văn, mà còn là cách giữ cho thị trường bất động sản đi trên nền tảng bền vững. Khi người dân có cơ hội an cư thật, thì kinh tế mới có thể phát triển thực.
Về dài hạn, làm thế nào để giảm phụ thuộc của thị trường bất động sản vào vốn tín dụng ngân hàng, hướng tới một cấu trúc vốn cân đối và bền vững hơn, thưa ông?
Về dài hạn, nếu chúng ta muốn giảm sự phụ thuộc của thị trường bất động sản vào vốn tín dụng ngân hàng, thì điều quan trọng nhất là phải tái cấu trúc toàn bộ hệ thống huy động vốn, tức là chuyển từ “kinh tế vay nợ” sang “kinh tế vốn hóa”.
Muốn đi theo hướng đó, Việt Nam phải làm hai việc song song: Hoàn thiện thể chế pháp lý để mở đường cho vốn hóa, và thay đổi tư duy quản lý, coi đất đai là tài sản có thể chuyển hóa thành vốn thực sự.
Tôi cho rằng là các nhà quản lý về thị trường bất động sản nên đọc kỹ cuốn "Sự bí ẩn của vốn" của nhà kinh tế học người Peru Hernando de Soto, xuất bản năm 2000. Đây là một trong những công trình nghiên cứu sâu sắc nhất về bản chất của vốn hóa tài sản, đặc biệt là đất đai.
De Soto chỉ ra rằng, ở các nước đang phát triển, hàng nghìn tỷ USD tài sản (nhà ở, đất đai, xí nghiệp nhỏ…) tồn tại “chết” vì không được hợp pháp hóa và không thể dùng làm tài sản thế chấp, cổ phần hóa hay phát hành chứng khoán. Trong khi ở phương Tây, mọi tài sản đều có thể chuyển hóa thành vốn, nhờ một hệ thống đăng ký quyền tài sản minh bạch, ổn định, được bảo đảm bằng pháp luật. Chính sự vốn hóa tài sản này là nền tảng giúp các nước phát triển hình thành thị trường vốn mạnh mẽ, giảm phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng.
Tôi cho rằng Việt Nam đang thiếu chính điều đó, chúng ta có nhiều tài sản, nhiều đất đai, nhưng lại chưa có cơ chế biến chúng thành nguồn vốn sống. Đất đai vẫn bị “trói” trong quy trình hành chính, trong khi bản thân đất chính là một loại tài sản quý giá có thể trở thành nền tảng vốn cho nền kinh tế.
Xin trân trọng cám ơn ông!
Hồng Gấm - Theo Người Quan Sát
